中資出海并購(gòu)問(wèn)題又一次站上了“風(fēng)口浪尖”。7月18日，央視新聞1+1欄目重點(diǎn)關(guān)注中企對(duì)外非理性投資，部分企業(yè)并購(gòu)海外足球俱樂(lè)部的投資有效性被質(zhì)疑。

　　同日，國(guó)家發(fā)改委新聞發(fā)言人表示，有關(guān)部門將繼續(xù)關(guān)注房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂(lè)業(yè)、體育俱樂(lè)部等領(lǐng)域非理性對(duì)外投資傾向，防范對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)，建議有關(guān)企業(yè)審慎決策。

　　而早在6月下旬，萬(wàn)達(dá)、復(fù)星、浙江羅森內(nèi)里等海外并購(gòu)積極的企業(yè)就被報(bào)道遭部分銀行排查風(fēng)險(xiǎn)，萬(wàn)達(dá)、復(fù)星的股票、債券價(jià)格在市場(chǎng)上大幅下跌。曾經(jīng)風(fēng)光無(wú)限的海外并購(gòu)，一時(shí)間成為輿論焦點(diǎn)。

　　新京報(bào)記者綜合多家機(jī)構(gòu)發(fā)布的中資企業(yè)海外并購(gòu)數(shù)據(jù)報(bào)告發(fā)現(xiàn)，中企跨境并購(gòu)數(shù)量在過(guò)去五年穩(wěn)步增長(zhǎng)，年增幅達(dá)到33%。2016年中企跨境并購(gòu)交易金額超過(guò)2000億美元(超過(guò)1萬(wàn)億元人民幣)，是境外企業(yè)在中國(guó)境內(nèi)收購(gòu)額的6倍。

　　而以往以國(guó)企占多數(shù)的海外并購(gòu)，也逐漸演變成民企唱“主角”。數(shù)據(jù)顯示，2017年一季度的海外并購(gòu)交易，83%是由民營(yíng)企業(yè)參與發(fā)起；上市公司成為發(fā)起跨境并購(gòu)的主力軍，而且大額的海外并購(gòu)?fù)ǔＪ怯缮鲜泄景l(fā)起。

　　2010年后出境并購(gòu)1800筆金額4.6萬(wàn)億

　　中國(guó)企業(yè)第一宗大型跨境收購(gòu)案，可以追溯到2004年底聯(lián)想宣布收購(gòu)IBM的個(gè)人電腦業(yè)務(wù)。這筆收購(gòu)后，聯(lián)想從國(guó)內(nèi)PC業(yè)務(wù)領(lǐng)頭羊一舉晉身為全球最大的PC制造商。

　　2008年的金融危機(jī)，則是中國(guó)企業(yè)積極參與海外并購(gòu)的起點(diǎn)。全球金融危機(jī)讓歐美等地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融體系受沖擊，中國(guó)企業(yè)意識(shí)到了這一機(jī)會(huì)，開(kāi)始積極在海外市場(chǎng)尋找投資并購(gòu)機(jī)會(huì)。來(lái)自中國(guó)的企業(yè)家、財(cái)務(wù)投資者成為國(guó)際交易市場(chǎng)的?？?。

　　據(jù)麥肯錫今年4月發(fā)布的報(bào)告，過(guò)去十年，中國(guó)企業(yè)家已累計(jì)達(dá)成650多宗1億美元以上的海外并購(gòu)交易。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)則顯示，2010年以來(lái)，中國(guó)企業(yè)出境并購(gòu)高達(dá)1800筆，總金額超過(guò)4.6萬(wàn)億元人民幣。

　　2016年是中國(guó)企業(yè)海外投資并購(gòu)交易跨越式增長(zhǎng)的一年。普華永道統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2016年中國(guó)大陸企業(yè)海外并購(gòu)交易金額達(dá)到2210億美元，超過(guò)前四年中企海外并購(gòu)交易金額總和。

　　《易界-胡潤(rùn)中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)特別研究》數(shù)據(jù)顯示，2007年中國(guó)企業(yè)宣布的跨境交易數(shù)僅88起，金額230.2億美元；2016年中國(guó)海外投資并購(gòu)?fù)顿Y交易達(dá)到438筆，較2015年的363筆交易增長(zhǎng)超過(guò)20%；累計(jì)宣布的交易金額為2157.94億美元，較2015年大幅增長(zhǎng)了147.75%。

　　從國(guó)內(nèi)企業(yè)的并購(gòu)支付方式來(lái)看，海外并購(gòu)交易幾乎全部使用現(xiàn)金進(jìn)行交易。Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，在2012年至今合計(jì)1464筆中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)中，采用現(xiàn)金支付方式的達(dá)到1318筆，涉及金額2.4萬(wàn)億，占海外并購(gòu)交易總金額的90%。

　　官方數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備在2014年6月達(dá)到近4萬(wàn)億美元的高點(diǎn)后下降，截至2017年6月末，外匯儲(chǔ)備為約3萬(wàn)億美元，較高點(diǎn)時(shí)縮水近1萬(wàn)億美元。

　　今年1月，國(guó)家外匯管理局發(fā)布進(jìn)一步推進(jìn)外匯管理改革通知，強(qiáng)調(diào)要加強(qiáng)境外直接投資真實(shí)性、合規(guī)性審核。

　　監(jiān)管之下，海外并購(gòu)開(kāi)始降溫。據(jù)湯森路透統(tǒng)計(jì)，今年年初至今，中國(guó)跨境交易總額達(dá)649億美元，同比下降48.7%。商務(wù)部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也顯示，2017年前6個(gè)月，我國(guó)非金融類直接投資累計(jì)投資額481.9億美元，同比下降45.8%。

　　2016年民企海外并購(gòu)金額超過(guò)國(guó)企

　　今年的6月27日，中國(guó)化工集團(tuán)宣布完成對(duì)瑞士農(nóng)業(yè)化學(xué)和種子公司先正達(dá)的收購(gòu)。2016年2月，中國(guó)化工集團(tuán)宣布將以每股465美元、估值430億美元現(xiàn)金收購(gòu)先正達(dá)。這起收購(gòu)讓中國(guó)化工集團(tuán)成為2016年的并購(gòu)?fù)?，也是截至目前中?guó)企業(yè)海外并購(gòu)歷史上最“豪氣十足”的一筆跨境并購(gòu)交易。

　　中國(guó)化工集團(tuán)是在原化工部所屬企業(yè)基礎(chǔ)上組建的國(guó)有企業(yè)，是中國(guó)最大的化工企業(yè)。像中國(guó)化工這樣的國(guó)企，在海外并購(gòu)中并不少見(jiàn)。

　　普華永道的數(shù)據(jù)顯示，在中國(guó)大陸企業(yè)海外并購(gòu)中，國(guó)企參與交易數(shù)量雖少，但交易金額大。如2012年國(guó)企參與海外并購(gòu)數(shù)量占全年比重的13.6%，到2015年占比有所提升至24.87%，而交易金額上卻一直遠(yuǎn)超民營(yíng)企業(yè)。

　　2016年，即使有中國(guó)化工集團(tuán)430億美元的大手筆并購(gòu)，民營(yíng)企業(yè)海外并購(gòu)金額仍第一次超過(guò)國(guó)有企業(yè)的交易總額；且民營(yíng)企業(yè)海外并購(gòu)交易數(shù)達(dá)到了2015年的3倍，交易金額上有51筆交易超過(guò)10億美元，超過(guò)2015年數(shù)據(jù)的兩倍。

　　普華永道報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2016年海外并購(gòu)交易活動(dòng)中，民營(yíng)企業(yè)在交易金額(1079億美元)與交易數(shù)量(612宗)都處于領(lǐng)先，主導(dǎo)海外并購(gòu)市場(chǎng)。

　　到今年一季度，這種變化更加明顯。普華永道數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)數(shù)量達(dá)到114宗，在212億美元交易金額中，民企完成了137億美元；國(guó)企則僅有11宗，占全部海外并購(gòu)交易數(shù)量的12%，創(chuàng)下近5年的新低。

　　并購(gòu)主體在改變，被并購(gòu)標(biāo)的也發(fā)生了變化。在過(guò)去，中國(guó)對(duì)外投資并購(gòu)主要聚焦于資源與能源行業(yè)。麥肯錫的數(shù)據(jù)顯示，過(guò)去十年間，中資企業(yè)海外并購(gòu)交易中43%的交易與自然資源相關(guān)，占中資企業(yè)對(duì)外投資總額的56%。

　　這一階段，國(guó)有大型的能源類企業(yè)，如中石油、中石化和中海油等一度成為了中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)的領(lǐng)頭羊。如2012年7月，中海油宣布擬收購(gòu)加拿大尼克森公司的交易，收購(gòu)總對(duì)價(jià)約為151億美元。該交易于一年后完成，成為當(dāng)時(shí)中國(guó)企業(yè)成功完成的最大一筆海外并購(gòu)。

　　但在民企唱“主角”后，高科技、大消費(fèi)和媒體及娛樂(lè)行業(yè)開(kāi)始受到資本青睞。易界-胡潤(rùn)的報(bào)告顯示，2016年中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)交易數(shù)量最集中行業(yè)中，金融服務(wù)、計(jì)算機(jī)、文化娛樂(lè)、消費(fèi)、傳媒和醫(yī)療健康等占據(jù)多數(shù)。

　　文化娛樂(lè)和傳媒行業(yè)成為了資本的新寵，到海外去投資并購(gòu)相關(guān)的企業(yè)和資產(chǎn)成為了另一大熱點(diǎn)。易界-胡潤(rùn)的報(bào)告數(shù)據(jù)顯示，2016年文化娛樂(lè)行業(yè)的海外并購(gòu)有26起，傳媒行業(yè)則有20起，兩者相加已超過(guò)以36起收購(gòu)而排名首位的制造業(yè)。

　　在易界-胡潤(rùn)統(tǒng)計(jì)的2016年前20大跨境并購(gòu)交易中，標(biāo)的為文化娛樂(lè)等行業(yè)的交易就有7起，占比35%。這些交易中，著名的有騰訊、巨人等互聯(lián)網(wǎng)巨頭發(fā)起的海外游戲資產(chǎn)收購(gòu)，涉及金額合計(jì)高達(dá)130億美元。

　　上半年A股上市公司海外并購(gòu)數(shù)增68%

　　除了民營(yíng)企業(yè)參與的海外并購(gòu)快速增長(zhǎng)之外，另一個(gè)值得注意的現(xiàn)象是，上市公司成為了發(fā)起跨境并購(gòu)的主力軍。普華永道數(shù)據(jù)顯示，2016年上市公司海外并購(gòu)交易數(shù)量占總數(shù)量比重的47%，其中國(guó)內(nèi)主板和中小板上市企業(yè)交易數(shù)量占上市公司海外并購(gòu)交易總數(shù)59%。

　　在監(jiān)管趨嚴(yán)下，上市公司的海外并購(gòu)有增無(wú)減。據(jù)證券時(shí)報(bào)報(bào)道，今年上半年，A股上市公司共發(fā)起境外并購(gòu)109起，案例數(shù)同比增長(zhǎng)68%，涉及交易金額在千億元級(jí)別，同比增長(zhǎng)約一成。從行業(yè)看，今年上半年，A股上市公司境外并購(gòu)標(biāo)的多數(shù)集中于礦業(yè)、大健康、零售消費(fèi)、文化娛樂(lè)、互聯(lián)網(wǎng)等幾大領(lǐng)域。

　　上市公司的海外并購(gòu)均“出手不凡”，大額的海外并購(gòu)?fù)ǔＪ怯缮鲜泄景l(fā)起。

　　如7月17日，萬(wàn)科宣布聯(lián)合厚樸投資、高瓴資本、中銀投資等財(cái)團(tuán)參與新加坡上市公司普洛斯的私有化，總金額高達(dá)159億新加坡元(約合人民幣785億元)。7月9日，中遠(yuǎn)?？睾蜕细奂瘓F(tuán)宣布了集運(yùn)市場(chǎng)迄今為止的最大買賣：擬作價(jià)最高492.3億港元(約合人民幣429億元)，要約收購(gòu)東方海外國(guó)際100%股權(quán)。

　　“一帶一路”沿線的海外并購(gòu)中，上市公司也是主力。晨哨集團(tuán)最新發(fā)布的《2014-2017中資“一帶一路”沿線國(guó)家投資并購(gòu)發(fā)展報(bào)告》顯示，中資在“一帶一路”沿線64國(guó)的海外并購(gòu)主要由上市公司發(fā)起，占交易總數(shù)的68.98%，共計(jì)約704.58億美元，占披露總金額的68.94%。在這些上市公司中，滬深兩市的上市公司是主力軍，合計(jì)發(fā)起了100宗海外并購(gòu)交易，其中81宗披露了金額，共計(jì)約353.36億美元。

　　對(duì)于上市公司為何熱衷于海外投資，普華永道企業(yè)融資與并購(gòu)部合伙人魯俊認(rèn)為，中國(guó)大量企業(yè)在尋求轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)型過(guò)程中企業(yè)需要納入一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。上市公司在融資渠道上有優(yōu)勢(shì)，再加上各種社會(huì)資本涌進(jìn)來(lái)，很多PE都直接作為并購(gòu)主體或在上市公司的并購(gòu)組合中成為重要的投資人，提供了足夠的資金支持。

　　銀行貸款、PE基金成資金來(lái)源

　　從上市公司的海外并購(gòu)，則能一窺中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)資金來(lái)源。目前中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)常見(jiàn)的融資方式有銀行并購(gòu)貸款(債券融資)、上市公司增發(fā)/換股(股權(quán)融資)、聯(lián)合體出資。

　　銀行貸款仍是中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)主要的資金來(lái)源。商務(wù)部國(guó)際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院、國(guó)資委研究中心發(fā)布的《中國(guó)企業(yè)海外可持續(xù)發(fā)展報(bào)告2015》顯示，在被調(diào)查的中資企業(yè)中，海外并購(gòu)融資渠道上，57%選擇了境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)(如中國(guó)進(jìn)出口銀行、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行等)，有25%選擇境外機(jī)構(gòu)(如世界銀行、非洲開(kāi)發(fā)銀行等)。

　　2016年的兩筆海外收購(gòu)中，中國(guó)化工以430億美元收購(gòu)先正達(dá)，即有國(guó)內(nèi)外17家銀行組成的財(cái)團(tuán)提供融資，銀行貸款金額約330億美元；騰訊86億美元收購(gòu)游戲開(kāi)發(fā)商Supercell，有35億美元是國(guó)內(nèi)外多家銀行提供的貸款。

　　而“內(nèi)保外貸”則是中資企業(yè)常用的貸款方式，即由境內(nèi)的主體為境外的借款人做擔(dān)保，一旦境外的借款人無(wú)法償還國(guó)外的債務(wù)，那么境內(nèi)的擔(dān)保人就要履行擔(dān)保義務(wù)，將資金匯出境外用于向海外的貸款人償還這筆境外債務(wù)。

　　山東黃金集團(tuán)并購(gòu)阿根廷貝拉德羅金礦項(xiàng)目50%權(quán)益即采用了“內(nèi)保外貸”，該交易已于6月30日交割完畢。據(jù)山東黃金公告顯示，此次交易的融資方式為境外銀行貸款，合計(jì)不超過(guò)12.6億美元，上述境外貸款擬由相關(guān)境內(nèi)銀行以其開(kāi)立的備用信用證、授信額度安排與切分函及保函作為擔(dān)保，公司擬為相關(guān)境內(nèi)銀行提供保證金質(zhì)押擔(dān)保、連帶責(zé)任保證擔(dān)保以及公司持有山東黃金香港公司的全部股權(quán)的質(zhì)押擔(dān)保。

　　與并購(gòu)基金等合作共同實(shí)施海外并購(gòu)，在中資企業(yè)海外并購(gòu)中也越來(lái)越頻繁。并購(gòu)基金等資本通過(guò)提供債務(wù)融資、專業(yè)咨詢、盡職調(diào)查、共同進(jìn)行股權(quán)投資等方式積極參與海外并購(gòu)交易。

　　麥肯錫數(shù)據(jù)顯示，最近五年間，中國(guó)投資成立了超過(guò)5500家基金，總資本規(guī)模逾3000億美元，其中很多基金有意支持跨境并購(gòu)。

　　易界-胡潤(rùn)報(bào)告顯示，2016年，以私募股權(quán)和資產(chǎn)管理公司基金為代表的財(cái)務(wù)投資者參與交易的交易數(shù)量超過(guò)381億美元，為2015年數(shù)字的兩倍以上。私募股權(quán)基金也已經(jīng)在海外并購(gòu)交易中扮演了舉足輕重的作用，并成為了交易結(jié)構(gòu)中的?？汀?/p>

　　在2016年百大跨境并購(gòu)交易中，私募股權(quán)基金參與的交易有20起，交易金額從幾億美元到幾十億美元不等。最典型的為去年12月底艾派克聯(lián)合PAG(太盟投資)、君聯(lián)資本完成對(duì)Lexmark的并購(gòu)。艾派克通過(guò)上市公司+PE等模式的運(yùn)用，完成了“自有資金+PE投資+銀行貸款+股東借款+發(fā)行私募EB”等多種方式的融資，從而實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)體量規(guī)模相差約8倍的“蛇吞象”收購(gòu)。

　　在這起收購(gòu)中，太盟投資和君聯(lián)資本現(xiàn)金出資超11億美元，覆蓋了此次交易金額的42%。艾派克以自有資金和向控股股東賽納科技的借款，現(xiàn)金出資11.9億美元，占交易金額的44%，其中控股股東賽納科技發(fā)行私募EB(私募可交換債)募集60億元。其他交易所需款項(xiàng)由艾派克開(kāi)曼子公司和合并子公司向銀行貸款，獲中國(guó)銀行和中信銀行近16億美元授信。

　　報(bào)告稱海外并購(gòu)超兩成企業(yè)暫時(shí)虧損

　　雖然中資企業(yè)海外并購(gòu)數(shù)量、金額在這幾年都有了長(zhǎng)足發(fā)展，但從盈利的角度看，卻差強(qiáng)人意。麥肯錫報(bào)告指出，中企過(guò)去十年的跨境并購(gòu)成績(jī)并不如意。約60%的交易，近300宗，約合3000億美元，并沒(méi)有為中國(guó)買家創(chuàng)造實(shí)際價(jià)值。

　　收益最差的為2000年后的能源類收購(gòu)項(xiàng)目。麥肯錫報(bào)告指出，過(guò)去十年間，84%的與自然資源有關(guān)的交易(占總交易額的89%)并沒(méi)有為收購(gòu)者創(chuàng)造收益，平均虧損為期初投資的10%。“這些交易中80%發(fā)生在大宗商品價(jià)格飆升期間，直到金融危機(jī)時(shí)達(dá)到峰值。其余20%發(fā)生在之后三年價(jià)格回落之時(shí)，因?yàn)閮r(jià)格下跌被視為買進(jìn)良機(jī)。然而在大多數(shù)交易達(dá)成后，大宗商品價(jià)格都維持在低于收購(gòu)價(jià)的水平?！丙溈襄a報(bào)告稱。

　　而收購(gòu)境外上市公司以實(shí)現(xiàn)多元化投資的交易，自購(gòu)買日起至今，買家年均虧損約7%。麥肯錫在報(bào)告中稱，“這類投資失敗的主要原因也是時(shí)機(jī)不對(duì)，大部分交易集中在金融服務(wù)和電腦電子行業(yè)，平均虧損為期初投資的30%左右。受創(chuàng)最重的當(dāng)屬零售業(yè)和專業(yè)服務(wù)業(yè)，平均虧損為期初投資的70%?！?/p>

　　商務(wù)部國(guó)際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院、國(guó)資委研究中心發(fā)布的《中國(guó)企業(yè)海外可持續(xù)發(fā)展報(bào)告2017》也顯示，在其問(wèn)卷調(diào)查的506家中國(guó)企業(yè)海外投資樣本中，雖有56%企業(yè)已實(shí)現(xiàn)盈利，但其中盈利可觀的占比13%，18%的企業(yè)基本持平，暫時(shí)虧損的企業(yè)占比為26%。

　　這一數(shù)據(jù)與兩年前的差異并不大，在《中國(guó)企業(yè)海外可持續(xù)發(fā)展報(bào)告2015》中，52%企業(yè)基本盈利，但盈利可觀的僅13%，24%的企業(yè)基本持平，而其余24%的企業(yè)目前暫時(shí)處于虧損狀態(tài)。

　　而對(duì)盈利企業(yè)進(jìn)一步分析，盈利企業(yè)多集中在非洲、南亞、中亞、西亞、中東歐地區(qū)，投資規(guī)模在5000萬(wàn)以上、投資年限在5年以上，分布在電力、熱力、燃?xì)狻⒔ㄖ?、信息服?wù)業(yè)、交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)和郵政等行業(yè)。

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