[導(dǎo)讀]搞定11個關(guān)鍵人就行的股票發(fā)審制度應(yīng)結(jié)束；在那天到來之前，要打開黑箱，透明度越大越好。

　　中國證券市場已經(jīng)近四個月沒有一單首次公開發(fā)行（IPO ）了。多位證監(jiān)會官員說，正在對擬IPO企業(yè)作財務(wù)清查之后，IPO開閘的時間窗口仍未確定。

　　得到中國證監(jiān)會的核準(zhǔn)發(fā)行批文，是通道中等待上市的800家企業(yè)現(xiàn)階段的最大目標(biāo)。

　　貌似嚴(yán)苛的發(fā)審制度嚇退了一些公司，但仍有“帶病過關(guān)者”。對此，業(yè)界質(zhì)疑不斷。股票發(fā)行審核委員會（下稱發(fā)審委）有沒有能力在有限的時間、人力、物力條件下，公正客觀地評價企業(yè)，正確地發(fā)出“生死令牌”？《證券法》規(guī)定發(fā)審委為獨(dú)立機(jī)構(gòu)，是否真的制衡了證監(jiān)會的發(fā)審權(quán)力？

　　“因為中國的誠信和認(rèn)知現(xiàn)狀，投資者教育遠(yuǎn)未達(dá)到必要水準(zhǔn)，企業(yè)造假的欲望又無法克制，所以需要相對獨(dú)立的發(fā)審委來篩一道?！边@是證券市場仍維持實(shí)質(zhì)性審批最堂皇的理由。

　　然而，現(xiàn)行發(fā)審體系之下，存在著一條巨大的IPO利益鏈和眾多尋租者。發(fā)審委與證監(jiān)會的審批權(quán)力環(huán)環(huán)相扣，共同為上市企業(yè)背書，也不得不擔(dān)責(zé)。這是發(fā)審制度的巨大代價。

　　發(fā)審制度的潛規(guī)則，在外界看來似乎難以言傳，在行業(yè)內(nèi)是可循的秘密。一位證監(jiān)會發(fā)行部門官員比喻：“讓一只餓了三天三夜的貓去看魚，它能忍住不吃？不吃它還是貓？”

　　發(fā)審委是中國證券發(fā)行審核的重要制度。1999年、2003年證監(jiān)會先后頒布《股票發(fā)行審核委員會條例》《股票發(fā)行審核委員會暫行辦法》規(guī)范發(fā)審委工作。2006年修改的《證券法》第22條，首次明確規(guī)定發(fā)審委的法律地位，使之成為證券發(fā)行審核的基本制度。2006年5月，證監(jiān)會頒布《中國證監(jiān)會發(fā)行審核委員會工作細(xì)則》，詳細(xì)規(guī)定了發(fā)審委的會前工作規(guī)程、會上工作規(guī)程、會后工作規(guī)程和發(fā)審會的會議紀(jì)律。

　　對于業(yè)界質(zhì)疑，監(jiān)管層多次表態(tài)并調(diào)整、改進(jìn)現(xiàn)有的發(fā)審制度，但總是停留在技術(shù)細(xì)節(jié)上的修修補(bǔ)補(bǔ)，按下葫蘆起了瓢，仍未觸及實(shí)質(zhì)性問題。

　　出路清楚，減少審批，但實(shí)施太難。當(dāng)下可行的改革，出于尊重現(xiàn)實(shí)的種種顧慮，可從基本的公開透明開始，盡量壓縮暗箱操作的空間。

　　“證監(jiān)會從不公布發(fā)審委的贊成票和否決票數(shù)量，我知道肯定阻力重重，但也完全可以做到。以前證監(jiān)會只公布企業(yè)被否決的結(jié)果，沒有公布企業(yè)被否決的具體原因，大約從2010年開始在發(fā)審會后一個月左右公布企業(yè)被否決的原因。”一位券商投行部高管表示。

　　關(guān)鍵11人

　　發(fā)審十大環(huán)節(jié)，預(yù)審環(huán)節(jié)、初審會、發(fā)審會最重要，對應(yīng)預(yù)審環(huán)節(jié)的兩位預(yù)審員、初審會上的兩位處長、發(fā)審會上的七位發(fā)審委員

　　當(dāng)清晨的陽光照進(jìn)北京金融街

　　發(fā)審流程原本秘不示人。2012年2月1日，證監(jiān)會公布了發(fā)審流程的十大環(huán)節(jié)，但具體內(nèi)容仍不為公眾明了。這十大環(huán)節(jié)是：受理，反饋會，見面會，問核，預(yù)先披露，初審會，發(fā)審會，封卷，會后事項審核，核準(zhǔn)發(fā)行。

　　首發(fā)申請的材料，首先被送至位于證監(jiān)會大堂的行政受理處。

　　受理之后，如果公司被要求補(bǔ)充材料，將送到位于六樓的創(chuàng)業(yè)板

　　發(fā)行部和創(chuàng)業(yè)板部的一處和二處分別負(fù)責(zé)審核法律和財務(wù)事項，每個預(yù)審員負(fù)責(zé)幾家甚至幾十家公司。經(jīng)過審核，預(yù)審員對企業(yè)有了基本判斷?！霸谝娖髽I(yè)之前，發(fā)審部門會由審核處長和預(yù)審員召開部門內(nèi)部的反饋會，討論企業(yè)情況，列出問題清單。”一位官員說。

　　隨后召開的是有部門主任參加的企業(yè)見面會，發(fā)行人代表、保薦代表人悉數(shù)到場，“以前企業(yè)都不熟悉發(fā)行流程?，F(xiàn)在召開見面會，發(fā)審人員詳細(xì)介紹審核要點(diǎn)和工作流程，企業(yè)發(fā)行人可以和預(yù)審員對話?！币晃还賳T認(rèn)為這是走向市場化的表現(xiàn)。

　　在見面會上，企業(yè)高管介紹企業(yè)情況，時長十分鐘?！岸麻L談企業(yè)所在行業(yè)、規(guī)模、競爭優(yōu)勢。如果證監(jiān)會發(fā)行部門的主任有興趣，會追問幾個問題。”一位保代說。

　　見面會之后，申報企業(yè)會領(lǐng)到問題清單、要求保代進(jìn)一步解釋某些問題等內(nèi)容的反饋函?！跋鄬τ谥靼?，創(chuàng)業(yè)板部的反饋次數(shù)更多，因為公司小且新，審核員的自由裁量權(quán)更大?！庇斜４f。如果不能在30個工作日內(nèi)補(bǔ)充材料解釋清楚，只能撤回發(fā)行申請，即終止審查。截至2012年11月1日，有37家向創(chuàng)業(yè)板提交首發(fā)申請的公司終止審查。

　　第四個環(huán)節(jié)是問核。一位官員稱：“問核環(huán)節(jié)，企業(yè)需要真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地回答。同一個問題總是回避，會被認(rèn)為有疑點(diǎn)?！?/p>

　　當(dāng)問題全部解決，才能進(jìn)入第五個環(huán)節(jié)——預(yù)披露，即向社會公開企業(yè)發(fā)行申請材料，最大程度公開在社會監(jiān)督之下。目前，證監(jiān)會仍秉承有舉報、有負(fù)面報道必查，必須要求企業(yè)給出解釋的原則。

　　在正常的社會監(jiān)督之外，“我們已注意存在一些媒體甚至律師事務(wù)所用企業(yè)的負(fù)面信息來敲詐的現(xiàn)象。對此，我們會對有關(guān)負(fù)面信息客觀判斷?！鄙鲜龉賳T表示，來自競爭對手的實(shí)名舉報往往更加切中企業(yè)要害。

　　第六個環(huán)節(jié)，初審會，是整個發(fā)審流程的風(fēng)向標(biāo)。初審會參加人員包括發(fā)行部的處長、預(yù)審員以及發(fā)審委員。按目前流程，有關(guān)發(fā)審委委員此時首次見到相關(guān)企業(yè)的資料。在預(yù)審會上，發(fā)行部門將前幾個環(huán)節(jié)的情況匯總成報告，發(fā)審委員據(jù)此作出判斷。在初審會上，每名發(fā)審委員都要發(fā)言，并被記錄為工作底稿。

　　發(fā)行部的初審會和創(chuàng)業(yè)板部的風(fēng)格略有不同?！皠?chuàng)業(yè)板部的初審會，基本上大局已定。發(fā)行部的初審會，可以提些意見討論，增刪材料?！币晃还賳T說。

　　發(fā)審流程的第七步是封卷?！吧陥笃髽I(yè)的所有材料，包括預(yù)審員問過的問題，問答過程，發(fā)審委員提出的問題、判斷，全部封存。這是重要的檔案，可供事后依法查看。”證監(jiān)會官員說。

　　之后進(jìn)入發(fā)審會，時長45分鐘。按照現(xiàn)行規(guī)定，發(fā)審會召開之前五天，中國證監(jiān)會網(wǎng)站公布發(fā)審會公告，公布候?qū)徠髽I(yè)、發(fā)審委員名單。

　　發(fā)審會后，是重大事項報告制度。重大事項包括重大訴訟等7項，要及時向監(jiān)管部門報告，并在招股說明書中披露。“珈偉股份

　　過了發(fā)審會，卻并不等于可以上市。首發(fā)上市的最后一步再次回到證監(jiān)會之手，這是證監(jiān)會調(diào)節(jié)發(fā)行節(jié)奏的關(guān)鍵工具。從發(fā)行部領(lǐng)到發(fā)行批文后，一般要求一個月內(nèi)完成掛牌上市，過時作廢。截至2012年12月，共有90家擬上市公司通過了證監(jiān)會發(fā)審委的審核，但仍未掛牌上市。

　　市場對于發(fā)審流程，總結(jié)為“關(guān)鍵11人”。一位正在準(zhǔn)備上市的民營企業(yè)副總經(jīng)理總結(jié)為：“三大環(huán)節(jié)最重要，預(yù)審環(huán)節(jié)、初審會、發(fā)審會。也即11個人需要搞定，包括預(yù)審環(huán)節(jié)的兩位預(yù)審員，初審會上的兩位處長，發(fā)審會上的七位發(fā)審委員。”

　　預(yù)審靠外援

　　來自兩大交易所的近百名工作人員，通過常年的借調(diào)機(jī)制，成為主板審核和創(chuàng)業(yè)板審核的主力軍

　　發(fā)行部門是掌握證監(jiān)會內(nèi)最核心權(quán)力的部門之一，也是工作相對較累的部門，但晉升速度相對較慢?！皼]辦法，大家都想來發(fā)行部門，來了還不想走，晉升自然沒那么快?！币晃还賳T說。

　　2011年，在證監(jiān)會全系統(tǒng)考核中，發(fā)行部以平均每人每個工作日工作時間超過12個小時，成為加班時間最長的部門。與發(fā)行部相比，同期進(jìn)入證監(jiān)會內(nèi)其他部門的人員升職較快。發(fā)行部多見資深年長的副處級、處級官員，雖然職級不高，但在市場上很有影響力，跳槽時也身價暴漲。

　　不過，發(fā)行最苦最累的基礎(chǔ)性工作，并非全部由發(fā)行部編制內(nèi)的公務(wù)員們擔(dān)任。預(yù)審員在證監(jiān)會內(nèi)是一個特殊群體，以“外援”居多。

　　由于證監(jiān)會編制有限，人力不足，發(fā)審工作繁瑣繁重，來自上海證券交易所和深圳證券交易所公司管理部的人員，通過常年的借調(diào)機(jī)制，分別成為主板審核和創(chuàng)業(yè)板審核的主力軍。

　　借調(diào)規(guī)模之大時間之久，已成為呼吁發(fā)審權(quán)力下放給交易所的一大理由。

　　在創(chuàng)業(yè)板倡建之初，深交所力主創(chuàng)業(yè)板發(fā)審權(quán)下放，為此組建了創(chuàng)業(yè)板小組，由總監(jiān)劉勤帶頭，結(jié)果是暫時為證監(jiān)會作嫁。

　　證監(jiān)會成立發(fā)行二部，負(fù)責(zé)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行。原上市部副主任張思寧出任創(chuàng)業(yè)板部主任，原非公部兩位處長畢曉穎和楊郊紅分別出任審核一處、二處處長。發(fā)行二部成立時間緊促，缺乏人力，深交所創(chuàng)業(yè)板小組20多人幾乎整體被借調(diào)到北京。之后每年，深交所通過固定流程派員到京幫助發(fā)審，發(fā)行部約10人，創(chuàng)業(yè)板部約20人，再加上其他部門如基金部等，深交所有80人左右常駐北京。

　　這支借調(diào)隊伍的人員薪資、住宿全部由深交所承擔(dān)?！白畹湍晷皆谌氖f元左右，總監(jiān)級別在100萬元左右。光發(fā)審部門借調(diào)人員的人力開支，加上長年包租十來間金融街公寓作為宿舍，深交所四年來提供的發(fā)審隊伍成本大約在4000萬元左右?！鄙罱凰嘘P(guān)人士透露。

　　按照證監(jiān)會的待遇，局級干部年收入15萬元，處級干部年收入10萬元，主任科員年收入6萬元左右。借調(diào)的預(yù)審人員若獲得證監(jiān)會正式編制，內(nèi)部也更多晉升機(jī)會，將來也會身價大增，但機(jī)會罕有。

　　預(yù)審員有資深的，也有剛出道的。年輕預(yù)審員沒有企業(yè)運(yùn)營管理經(jīng)驗，亦缺乏金融機(jī)構(gòu)工作經(jīng)驗，所學(xué)專業(yè)多為財務(wù)和法律。年輕人雖然經(jīng)驗一般，但精力好，被分工審理公司首發(fā)申請材料后，他們便日夜審核材料，對格式流程上手很快。預(yù)審員們通常要花幾個月來審核公司的招股說明書申報材料。按規(guī)定，在這段時間里，預(yù)審員和公司之間不能有任何接觸行為。大多數(shù)預(yù)審員是借調(diào)身份，權(quán)力有限，主要是上市材料的合規(guī)性審查，自由裁量空間相對較小。

　　保代常抱怨在發(fā)審工作人員面前被“訓(xùn)斥”得像個孫子。對此，一位證監(jiān)會官員辯解說：“對于一些保代粗制濫造甚至造假發(fā)審材料的現(xiàn)象，就應(yīng)該訓(xùn)?！?/p>

　　投票權(quán)有價

　　一票三五十萬是時價。不是每個人都會收，收的也不會每單都要。送錢太直白，就曲線照顧有關(guān)發(fā)審委員的生意

　　“無論有價無市，還是有市無價，至少市場上流傳的說法是，發(fā)審委每一票都有價碼。”一位投行人士說。

　　與發(fā)審部門核心人物吃一頓飯需要幾十萬；與發(fā)審委員吃一頓飯也是有價碼??市場上與IPO利益鏈條相關(guān)人士稱之為公開的秘密。投行手中的發(fā)審部門名單會細(xì)化到個人背景、家庭結(jié)構(gòu)、孩子是否結(jié)婚、是否有孫子??以便精確服務(wù)，這樣的資料往往成為資本市場部內(nèi)部爭奪的秘密武器。

　　雖然證監(jiān)會有關(guān)部門主任對這種明碼標(biāo)價的說法公開表示了氣憤，但自從證監(jiān)會設(shè)立發(fā)審委制度以來，如何知曉哪位發(fā)審委員審哪家企業(yè)、如何認(rèn)識發(fā)審委員并讓其投下贊成票，是為IPO投行圈的追求。主板公司、大型國企不會遇到此類情況或不太嚴(yán)重，但中小公司，特別是創(chuàng)業(yè)板IPO中，則此風(fēng)盛勁。

　　以前發(fā)審委員上會名單是保密的。一位財經(jīng)公關(guān)公司總經(jīng)理回憶說：“那時費(fèi)了九牛二虎之力。有公關(guān)公司派四五個人天天盯在證監(jiān)會門口，看發(fā)行部的人抱著企業(yè)發(fā)審材料出來了，就派人跟上。如果材料送到財政部了，那就是財政部的那位發(fā)審委員審；材料送到發(fā)改委了，就是發(fā)改委的那位發(fā)審委員審。雖然是笨辦法，但很有效。一份名單可以賣一百萬元。”

　　如今，發(fā)審委員的名單公布在證監(jiān)會官網(wǎng)上，發(fā)審公告中也公布7位發(fā)審委員名字，問題變成了如何能在發(fā)審會前見到發(fā)審委員。

　　金悅利灣魚翅鮑魚酒店坐落在離證監(jiān)會500米的金城紡街。一位保代指著酒店告訴財新記者：“我們常常在這里請發(fā)審委員吃飯?！边@家酒店以鮑翅參為主菜，人均消費(fèi)千元以上。

　　但吃飯何值一提？“只要能介紹發(fā)審委員見一面，我們給中間人10萬元費(fèi)用，給發(fā)審委員30萬元?！币幻l(fā)審灰色產(chǎn)業(yè)鏈多年的中介人告訴財新記者。在業(yè)內(nèi)排名前五的幾家財經(jīng)公關(guān)高管均表示這是時價，且公司內(nèi)部有專人負(fù)責(zé)，單線行事。

　　“最近漲價了？這實(shí)在是有點(diǎn)貴了?！币晃煌缎锌偨?jīng)理聞言表示，隨即笑而不語。

　　“大體來說，一票三五十萬元屬正常。每位委員平均每年審50家企業(yè)，80%的過會率。市場給每位發(fā)審委員一年的投票權(quán)估值1000萬元。當(dāng)然，有多少委員選擇變現(xiàn)是未知數(shù)?！币晃皇煜?nèi)情的人士估算。不是每位發(fā)審委員都收錢，收錢的也不會每單都收，得是信得過的關(guān)系，“安全是第一位的”。

　　“這些錢怎么送到位，我也不了解具體過程。我們第一次上會被否就是沒搞掂相關(guān)人員。這次我們換了保薦機(jī)構(gòu)，也提前與發(fā)審委員溝通了?！币患艺郎?zhǔn)備二次上會的擬上市公司副總經(jīng)理告訴財新記者。

　　發(fā)審會被否決的，半年后有第二次機(jī)會提交申請，95%的企業(yè)都成功二次過會。這成為市場質(zhì)疑的重點(diǎn)。一位券商企業(yè)融資部總經(jīng)理說，“才半年時間，這個企業(yè)本質(zhì)就改變了嗎？那些影響上市的重大關(guān)注問題因素都消失了？”

　　“每一個發(fā)審委委員上會前要寫承諾書，有沒有跟發(fā)行人、保代接觸?！弊C監(jiān)會有關(guān)官員強(qiáng)調(diào)說，“企業(yè)和保代不要私下接觸委員，后果是負(fù)面的?！?/p>

　　為防止利益輸送，發(fā)審委員還要嚴(yán)格遵守回避制度?！俺鯇彆匍_前一天確定哪組發(fā)審委員，另外有一兩個兼職委員候補(bǔ)。常常出現(xiàn)初審會開始后，委員當(dāng)場翻開初審報告和企業(yè)資料，看了幾分鐘，突然站起來聲明回避，出門走人?！鄙鲜龉賳T說。“如果不回避，被舉報就是嚴(yán)重問題?！?/p>

　　但是，據(jù)一位大型券商投行部負(fù)責(zé)人揭露，“以前發(fā)審委員都選大律所、大會計師事務(wù)所的人，現(xiàn)在會里也開始推選小所人士了。一旦合伙人被選為委員，律所、會計師事務(wù)所的生意立即火爆。送錢太直白，那就以各種方式曲線照顧委員的生意，這是大家心知肚明的潛規(guī)則?！?/p>

　　誰來安排這些隱秘的交易？“有人在證監(jiān)會發(fā)審部門工作數(shù)年，不愿苦熬等待晉升之路，便下?；蚪枰詫W(xué)界身份作為幌子，實(shí)則為市場掮客。他們非常熟悉上下幾屆發(fā)審委員，掌握豐富資源，為申報IPO的企業(yè)牽線搭橋，以曲折方式從中受益?！币晃还賳T說。

　　財新記者聯(lián)系了不少發(fā)審委員，迄今沒有一位發(fā)審委員愿意公開接受正式采訪，正面回應(yīng)這些傳聞。

　　分組的奧秘

　　第四屆創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委成立，“這次我們收到的舉報信相對較少”

　　最近的發(fā)審丑聞莫過于2012年造假上市的新大地。明顯造假，新大地還是通過了層層發(fā)審程序，有何乾坤？

　　2012年5月18日，在創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委第36次工作會議上，7位發(fā)審委委員有6位贊成，通過了廣東新大地的首發(fā)申請。

　　“從工作底稿來看，證監(jiān)會創(chuàng)業(yè)板部的預(yù)審員已經(jīng)在初審報告上標(biāo)明了三個問題，意思就是不能通過。為什么發(fā)審委投票還是過了呢，幕后是否有人運(yùn)作？目前所有投贊成票的委員都卸任了，也都被叫去談話。”一位投行總經(jīng)理說。新大地過會時投了贊成票的六位發(fā)審委員是孫小波、李文祥、陳靜茹、龔牧龍、譚紅旭、李建輝。

　　一位證監(jiān)會官員證實(shí)，“7位發(fā)審委委員中，只有來自深交所的孔翔投了否決票?！痹陔S后的創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委換屆中，孔翔留任第四屆創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委，為第三組委員，目前職務(wù)為深交所上市企業(yè)培訓(xùn)中心副主任。投贊成票的六位未留任。

　　“李建輝比較冤，他是從第一組臨時被抽調(diào)來的委員。一組本來是‘殺手組’，否決率很高?！币晃蛔C監(jiān)會官員說。

　　或許不應(yīng)當(dāng)因為新大地事件而一刀切地否定創(chuàng)業(yè)板第三屆發(fā)審委的工作業(yè)績。 “粗略統(tǒng)計了一下，創(chuàng)業(yè)板第三屆發(fā)審委期間，一組否決了十幾個企業(yè)，二組否決了一兩個企業(yè)，三組否決八九個企業(yè)，四組否決了兩三個企業(yè)?！币晃煌缎腥耸空f，“大家開玩笑說第一組是殺手組。”

　　他無意間透露發(fā)審委分組的奧秘。創(chuàng)業(yè)板35位發(fā)審委員如何分成四組，兼職委員如何臨時調(diào)配插入到四組委員中去一起上會？主板25位發(fā)審委員又如何分組？誰來決定哪組委員上哪家企業(yè)的發(fā)審會？這些“小處大學(xué)問”，是投行和擬上市企業(yè)最關(guān)心的內(nèi)容。

　　答案并不復(fù)雜。問題的鑰匙，就在證監(jiān)會的發(fā)行部門，有時就在相關(guān)處長的手中。

　　發(fā)審委員由證監(jiān)會主席辦公會議決定聘任，名單則基本由證監(jiān)會相關(guān)發(fā)行部門推薦。

　　2012年4月和7月，發(fā)行部和創(chuàng)業(yè)板部的發(fā)審委分別換屆。在行業(yè)協(xié)會或者有關(guān)部門推薦、向社會公示、對候選人執(zhí)業(yè)情況進(jìn)行核查、征求相關(guān)部門意見的基礎(chǔ)上，由證監(jiān)會發(fā)審委提名委員會進(jìn)行資格審定。這兩個部門首先會向社會公開一份發(fā)審委員候選人名單，公示期間為期7天，在此期間，有異議者可以舉報。發(fā)行部公布了一份29人的候選人名單，最終確定了25名發(fā)審委員組成第十四屆發(fā)審委。創(chuàng)業(yè)板部則公布了一份46人的證監(jiān)會系統(tǒng)外委員候選名單，最終從中確定了30名發(fā)審委員，加上來自證監(jiān)會和滬深交易所的5名兼職發(fā)審委員，一起組成了35人的第四屆創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委。

　　創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委35名委員中有23位專職委員、12位兼職委員。23位專職委員被分為四個組，有三組是6人組成，有一組是5人組成?！凹媛毼瘑T就是補(bǔ)缺，當(dāng)專職委員那組缺人的時候，兼職委員就補(bǔ)上。比如6+1或者5+2的時候，有的一年也來不了兩三次審企業(yè)。四個組每組7人審核企業(yè)，有的組委員整體比較嚴(yán)格，有的組委員整體比較寬松?！币晃还賳T說。

　　2011年10月 郭樹清就任證監(jiān)會主席以后，首先推進(jìn)的是會內(nèi)人事改革，要求前后臺對調(diào)，打破了過去長年不變的格局。

　　在新大地案之后，創(chuàng)業(yè)板部分管發(fā)審委的副主任進(jìn)行了調(diào)整。原分管創(chuàng)業(yè)發(fā)審委的副主任曾長虹此前在主板發(fā)行部工作，在發(fā)行部門工作超過10年，經(jīng)調(diào)整后，分管范圍改為主要審核法律的審核一處。目前分管創(chuàng)業(yè)發(fā)審委的為從廣東局借調(diào)來的周貴華局長。

　　發(fā)審委的換血力度也相當(dāng)大。2012年8月28日，第四屆創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委正式成立，35名委員中，更換22名，續(xù)聘13名。更換的委員中，不少是已經(jīng)在創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委工作三屆的老委員。人員構(gòu)成上，專職委員中有會計師13人，律師7人，資產(chǎn)評估師1人，滬深交易所各1人；兼職委員中，證監(jiān)會3人，發(fā)改委1人，科技部3人，中科院3人，基金公司2人。

　　“這次換屆，我們收到的舉報信相對較少?！币晃还賳T說。

　　發(fā)審邏輯

　　“發(fā)審委很難對企業(yè)是否有持續(xù)盈利能力做出合理判斷，只能去關(guān)注信息披露的真實(shí)性。”一位接近發(fā)審委的人士說

　　發(fā)審會和證監(jiān)會發(fā)行部門之間，一直存在默契。

　　2005年股權(quán)分置改革前，證監(jiān)會發(fā)審部門交給發(fā)審委員的初審報告上貼有標(biāo)簽，不同顏色的標(biāo)簽代表不同的含義。一位資深投行人士說，紅標(biāo)簽的意思就是不讓過會；黃標(biāo)簽的意思是說該企業(yè)存在重要風(fēng)險，你們看著辦；綠標(biāo)簽的意思就是可以過會?！?/p>

　　如今，初審報告會給出對擬上會企業(yè)的判斷結(jié)論，重新總結(jié)為“一過二模糊三不過”。即如果初審報告中提示了三個重大需關(guān)注問題，意思就是不過；如果報告結(jié)論中提示了兩個重大需關(guān)注問題，意思就是請發(fā)審委員自由裁量；如果報告結(jié)論中提示了一個重大需關(guān)注問題，意思就是可以通過。

　　“這是慣例，但不會死搬硬套。如果某家企業(yè)的問題非常重大，哪怕只有一個問題，也有可能被否決?！币晃蛔C監(jiān)會官員說。

　　“過去發(fā)審委員都是從看材料后獨(dú)立判斷，但從給材料到表決時間很短，很多情況難以迅速摸透?，F(xiàn)在要求發(fā)審委員必須參加初審會，聽預(yù)審員介紹企業(yè)情況，還要聽發(fā)行部門主任、處長的討論，最后的投票基本算集體決策了。”一位投行總經(jīng)理說，目前的發(fā)審制度改革算有所推進(jìn)。

　　但發(fā)審靠什么邏輯來斷企業(yè)的生死，市場上爭論不休。投資邏輯？法律邏輯？還是質(zhì)檢邏輯？目前的發(fā)審制度，被市場批為“邏輯混亂”，標(biāo)準(zhǔn)并不統(tǒng)一。

　　根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)，證監(jiān)會發(fā)行部門和發(fā)審委主要關(guān)注企業(yè)的七大類問題，分別是持續(xù)盈利能力、規(guī)范運(yùn)作、財務(wù)會計、獨(dú)立性、主體資格、募集資金運(yùn)用和信息披露等。其中最為看重的是持續(xù)盈利能力。

　　因為持續(xù)盈利能力不足被否決的企業(yè)數(shù)量眾多，此類問題主要體現(xiàn)為申請人經(jīng)營模式發(fā)生重大變化、所處行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境發(fā)生重大變化、對有重大不確定性的客戶存在其他可能構(gòu)成重大不利影響的情況等。其中，規(guī)范運(yùn)作問題主要體現(xiàn)在申請企業(yè)報告期內(nèi)未依法納稅、資金被關(guān)聯(lián)方占用和內(nèi)部控制存在缺陷；財務(wù)會計問題則表現(xiàn)為申請企業(yè)報告期內(nèi)會計核算不規(guī)范和會計處理不合理等。

　　是否具備獨(dú)立的市場銷售能力、技術(shù)能力也是證監(jiān)會審核的重要關(guān)注因素，這方面被否決的企業(yè)主要體現(xiàn)為申請人存在市場銷售依賴、技術(shù)依賴和嚴(yán)重影響?yīng)毩⑿缘年P(guān)聯(lián)交易等。

　　此外，申請企業(yè)被否決的原因還包括主體資格，主要體現(xiàn)為申請人報告期內(nèi)實(shí)際控制人發(fā)生重大變化、出資方面存在問題及成長性不符合要求等；募集資金運(yùn)用問題則主要體現(xiàn)為募集資金投資項目存在不確定性或存在較大經(jīng)營風(fēng)險等；信息披露問題則主要體現(xiàn)為申請人未按照規(guī)定真實(shí)、準(zhǔn)確、完整地披露有關(guān)信息等。

　　監(jiān)管者一直自認(rèn)為兢兢業(yè)業(yè)嚴(yán)格篩選優(yōu)質(zhì)公司，但市場并不領(lǐng)情，一般認(rèn)為，證監(jiān)會應(yīng)取消實(shí)質(zhì)性審批，走向合規(guī)性審批，從核準(zhǔn)制走向注冊制，把自己從實(shí)質(zhì)性審批的巨大壓力，也從尋租的巨大誘惑下解脫出來。

　　“發(fā)審委很難對企業(yè)是否能持續(xù)盈利做判斷，只能去關(guān)注信息披露的真實(shí)性，嚴(yán)防造假。”一位接近發(fā)審委的人士說。但目前《證券法》要求企業(yè)盈利才能上市，虧損會被要求退市。而修法耗時長久。

　　一位業(yè)內(nèi)人士表示，“在修改相關(guān)法律的同時，是要調(diào)整發(fā)審重點(diǎn)，關(guān)鍵還是要強(qiáng)調(diào)信息披露，不要做價值判斷。明確了這個標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)審委員就可以充分發(fā)揮其專業(yè)性，下一輪創(chuàng)新熱點(diǎn)公司也才有機(jī)會登陸A股?！?/p>

　　北京大學(xué)法學(xué)院教授郭靂表示,這幾年的發(fā)審變化已經(jīng)走在正確的方向，比如證監(jiān)會披露了發(fā)行流程的十個環(huán)節(jié)?！拔夷芾斫庾C監(jiān)會目前的做法，主要是事后懲罰機(jī)制很欠缺，只能事前去砍掉一些公司。發(fā)審制度涉及事前、事中、事后機(jī)制，要和社會成熟度來匹配，不能說改革單個環(huán)節(jié)就能夠單兵突進(jìn)，取得勝利?！?/p>

　　一位熟悉發(fā)審委員工作的人士對財新記者說：“發(fā)審委有沒有必要存在？我覺得肯定會存在。即使不是這個名字，也有可能是另外一個名字。等發(fā)審權(quán)下放到交易所時，比如說深交所上市聆訊委員會，以取代發(fā)審委的功能。關(guān)鍵還是程序透明?！?/p>

　　讓陽光照進(jìn)黑箱

　　陽光是最好的殺毒劑。如果現(xiàn)階段堅持保留發(fā)審制度，為避免暗箱操作和尋租行為，應(yīng)更加公開透明

　　伴隨2012年4月新版發(fā)行體制改革指導(dǎo)意見的出爐，證監(jiān)會通過公開發(fā)審流程、公示發(fā)審委員名單、按月定期公布在審企業(yè)名單和狀態(tài)、預(yù)披露提前等措施促進(jìn)發(fā)審過程的信息透明。這些基本信息的公開讓市場進(jìn)一步對發(fā)審會決議依據(jù)的公開產(chǎn)生期待。

　　一位券商高管表示，審核不通過的理由，以前甚至不向保薦機(jī)構(gòu)和企業(yè)公開，外界更難知曉。從2010年始，證監(jiān)會在告知企業(yè)被否決的時候會書面告知否決理由，但是仍缺少對公眾及時公示的制度。

　　“幾乎每一家被否決的企業(yè)，都能找到一家類似情況的已上市公司?！币晃蝗掏缎胁控?fù)責(zé)人聲稱。

　　一位券商界資深人士則表示，項目上會通過或者不通過，需要及時向公眾公布依據(jù)，而不僅僅是給被否決企業(yè)，這樣可以給市場一個參考，避免規(guī)則執(zhí)行的隨意性。

　　“沒有正式制度的地方，必然有非正式安排產(chǎn)生，即潛規(guī)則。”一位接近發(fā)審委員的人士表示。

　　“發(fā)審委的投票是個秘密，我想知道?！币晃煌缎懈吖芊Q。迄今為止，發(fā)審委的投票情況和工作底稿不向社會公開。業(yè)內(nèi)希望，發(fā)審委應(yīng)該向社會公開企被否決時的具體投票情況及會議答辯記錄，這樣可以有效減少尋租的可能。但是，他并不相信證監(jiān)會愿意公開這一信息。多名證監(jiān)會的官員表示，不愿意實(shí)名投票。

　　上海師范大學(xué)商學(xué)院副教授黃建中說，如果堅持發(fā)審制度，就需要落實(shí)發(fā)審委的責(zé)任。發(fā)審委權(quán)力很大，尋租空間很大，亦須承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。發(fā)審委的投票結(jié)果應(yīng)該公開，發(fā)審委員在發(fā)審會上關(guān)注的問題也應(yīng)該公布，這對投資者有價值，可以警示風(fēng)險，提升透明度。

　　“證監(jiān)會發(fā)審享有巨大權(quán)力，再公開、再透明都不為過。陽光是最好的殺毒劑?！北本┐髮W(xué)法學(xué)院教授郭靂表示。

　　本刊記者鄭斐對此文亦有貢獻(xiàn)

　　歷次發(fā)行體制改革回顧

　　中國證監(jiān)會對發(fā)行制度的市場化改革，多年來在重重爭議中不斷反復(fù)，推進(jìn)緩慢

　　◎ 本刊記者 鄭斐 | 文

　　新股發(fā)行體制改革的步伐從未停止，跨越三任證監(jiān)會主席任期?，F(xiàn)任證監(jiān)會主席郭樹清2011年10月履新以來，在發(fā)行體制方面也推出多項市場化改革措施，深受業(yè)內(nèi)關(guān)注。

　　2012年11月，為化解新股發(fā)行存量淤積已達(dá)800家的困境，主管發(fā)行的證監(jiān)會副主席姚剛召開寧波會議，與十余家券商高管共商新股發(fā)行對策。

　　1月8日，中國證監(jiān)會在北京香山召開會議，部署行動發(fā)動IPO打假。如何真正推進(jìn)發(fā)行體制市場化改革，解決長期以來的非正常二級市場溢價、新股業(yè)績變臉、機(jī)構(gòu)投資者定價作用不足等根深蒂固的問題，仍是監(jiān)管機(jī)構(gòu)統(tǒng)一理念后，要打的一場硬仗。

　　市場化方向

　　2001年3月，證監(jiān)會以第01號令公布《上市公司新股發(fā)行管理辦法》，簽發(fā)人是時任證監(jiān)會主席周小川。

　　這部管理辦法首次明確規(guī)定了新股上市發(fā)行條件、發(fā)行程序、審核事項，并提出信息披露的具體要求和上市公司、中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的法律責(zé)任。這部管理辦法，將上市公司信息披露的責(zé)任和主承銷商的勤勉盡責(zé)規(guī)范以部門規(guī)章的形式固化下來，公司上市的一般性規(guī)范對普通投資者公開。

　　自1992年國家體改委頒布《股份有限公司規(guī)范意見》開始，至2001年出臺《上市公司新股發(fā)行管理辦法》，新股發(fā)行實(shí)現(xiàn)了從額度條件下審批制到股票發(fā)行核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變，改善了地方部門利益驅(qū)動下的種種IPO亂象。

　　2003年的證監(jiān)會13號令則將股票發(fā)行審核委員會（下稱發(fā)審委）職責(zé)進(jìn)一步明確，規(guī)定了發(fā)審委員的提名程序、任職條件、利益沖突規(guī)避等方面問題。

　　2001版的發(fā)行管理辦法并未對上市公司的收入和利潤規(guī)模作出規(guī)定，也即未設(shè)定財務(wù)“門檻”。

　　對于主承銷商所需關(guān)注的重點(diǎn)事項，則提出了包括現(xiàn)金流量凈增加額為負(fù)、經(jīng)營性現(xiàn)金瀏覽凈額為負(fù)、三年未分紅派息、利潤預(yù)測不達(dá)標(biāo)、重要財務(wù)指標(biāo)橫向?qū)Ρ犬惓５戎两袢岳_資本市場的問題。

　　2006年是發(fā)行體制改革的重要年，證監(jiān)會連發(fā)第32號令、37號令，分別對應(yīng)《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》和《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，這兩項規(guī)章是此后改革的基礎(chǔ)文件。

　　在首發(fā)管理辦法中，證監(jiān)會明確提出了財務(wù)規(guī)模要求，這一規(guī)范表述在2009年的創(chuàng)業(yè)板首發(fā)辦法中得以貫徹。同時，對發(fā)行人的要求也細(xì)致劃分為主體資格、獨(dú)立性、規(guī)范運(yùn)行、財務(wù)與會計、募集資金運(yùn)用五個大類。

　　細(xì)查這些發(fā)行人條件，并未脫離01版發(fā)行辦法的綱目，可以說是01版發(fā)行辦法的“加強(qiáng)版”和“細(xì)化版”，避免對于規(guī)則的模糊理解和鉆空子現(xiàn)象。

　　新版首發(fā)辦法將01版發(fā)行辦法中“發(fā)行程序與審核事項”一項中的“審核事項”去掉，同時引入保薦機(jī)制，明確保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人職責(zé)，保薦管理辦法的詳細(xì)規(guī)定則在2008年出臺。

　　《證券發(fā)行與承銷管理辦法》則將詢價機(jī)制規(guī)范化，對詢價對象標(biāo)準(zhǔn)、詢價程序、主承銷商規(guī)避機(jī)制等做出詳細(xì)規(guī)定。

　　2009年6月以公告形式出臺的《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》，著重從技術(shù)上優(yōu)化發(fā)行體制，首次提出因定價超出預(yù)期導(dǎo)致超募的，應(yīng)在招股書中披露其用途。同時將網(wǎng)上網(wǎng)下參與認(rèn)購對象分開，加強(qiáng)新股認(rèn)購風(fēng)險提示。

　　2010年10月的新一輪新股發(fā)行體制指導(dǎo)意見仍專注技術(shù)調(diào)整，完善報價申購和配售的約束機(jī)制、主承銷商可自主推薦網(wǎng)下詢價配售投資者、詢價機(jī)構(gòu)和報價情況需要披露、完善回?fù)芎椭兄拱l(fā)行機(jī)制等措施相繼出臺。

　　這些技術(shù)措施無疑是向著成熟市場的模式在微調(diào)，而市場一直爭議不斷的注冊制和審批制之爭并未因此停息。

　　郭氏新政

　　2011年10月，郭樹清履新。此后，證監(jiān)會出臺新政策的密集度之高讓資本市場頗為震動，媒體則用姓氏冠名此輪包括發(fā)行體制在內(nèi)的一攬子改革措施。郭樹清曾在內(nèi)部提出新股發(fā)行能否不審的命題，提出信息披露為導(dǎo)向的審批模式，但爭議也隨之而來。

　　郭氏新政最受關(guān)注的部分無疑是新股發(fā)行體制的改革，因為這直接影響資本市場的格局。在2012年4月1日發(fā)布的《征求意見稿》當(dāng)中，存量發(fā)行、券商自薦個人投資者參與網(wǎng)下詢價和配售、加大網(wǎng)下配售比例、平均市盈率超同業(yè)25%紅線等政策十分奪人眼球。

　　在最終推出的《新股發(fā)行改革指導(dǎo)意見》中，明確了批文有效期內(nèi)自主選擇發(fā)行時間窗口和發(fā)行價超同業(yè)25%需要補(bǔ)充披露的內(nèi)容等。

　　但對于此輪新股發(fā)行體制改革，不少市場人士認(rèn)為“創(chuàng)新亮點(diǎn)頗多”，但“微調(diào)治標(biāo)不治本”（參見本刊2012年第15期“新股發(fā)行改革走入死胡同”）。

　　這些看上去市場化的改革措施為不少業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑甚至詬病。不只一位保薦代表人認(rèn)為，25%的發(fā)行價和市盈率紅線管制色彩過于明顯。

　　一位資本市場資深人士甚至認(rèn)為，由于PE市場利益錯綜復(fù)雜，證監(jiān)會無力監(jiān)管一級市場的突擊入股等問題，25%的規(guī)定其實(shí)是證監(jiān)會對一二級市場利差的一個劃分，一旦公司上市，則可以通過多年來積累的豐富的二級市場監(jiān)管經(jīng)驗加以控制。抑制炒新就是二級市場監(jiān)管手段的充分體現(xiàn)。

　　對于這項政策本身，不少保薦代表人也認(rèn)為不會奏效，即使需要說明和披露，總是可以找出理由來應(yīng)對，因為保薦代表人的專業(yè)素質(zhì)之一就體現(xiàn)在如何幫助公司回應(yīng)證監(jiān)會的反饋意見方面。

　　對于券商自薦個人投資者，投行人士更是表示質(zhì)疑，如何保證個人投資者比機(jī)構(gòu)更不容易串謀，這是一個沒有確定答案的命題。

　　除了對這些“微調(diào)”的熱議，如何真正使審批流程和結(jié)果公開透明則更令資本市場期待。

　　早在2012年初，創(chuàng)業(yè)板私募債發(fā)行初審，證監(jiān)會決定分權(quán)給深交所。這一分權(quán)且不論大小，仍讓外界看到了向著市場化發(fā)行的一絲松動跡象。

　　幾乎一年之后，11月，深交所已籌備新部門準(zhǔn)備接手再融資權(quán)的下放，再次燃起市場對再融資新規(guī)的期盼。市場人士認(rèn)為，盡管目前交易所仍受到證監(jiān)會很強(qiáng)的影響，但發(fā)審權(quán)力的部分下放仍是令人興奮的風(fēng)向標(biāo)。

　　證監(jiān)會副主席姚剛在寧波會議上透露，未來在再融資價格等方面將進(jìn)一步放開限制，將逐步發(fā)揮三板市場的作用，公開發(fā)行未必意味著上市。同時，放開內(nèi)地企業(yè)赴港上市的限制，并考慮H股全流通政策的推出。

　　IPO清淤

　　自2012年9月28日至今，中國A股再無IPO。2012年總共發(fā)行152家，僅有過去的一半。至今在排隊通道中的擬上市企業(yè)迅速堆積，已有了800家。

　　中信證券

　　“A股市場 行情好的時候，一年也就發(fā)兩三百家企業(yè)上市，這可夠發(fā)兩三年的。”一位證監(jiān)會高級官員發(fā)愁道。

　　為此，證監(jiān)會采取的對策是發(fā)動IPO財務(wù)打假行動。1月8日，中國證監(jiān)會在北京香山召開“首次公開發(fā)行（IPO）在審企業(yè)2012年度財務(wù)報告專項檢查工作會議”，來自發(fā)行部、創(chuàng)業(yè)板發(fā)行部、會計部、稽查總隊、各派出機(jī)構(gòu)、上海、深圳專員辦以及上海、深圳證券交易所，各保薦機(jī)構(gòu)和有證券、期貨 從業(yè)資格的會計師事務(wù)所等約300人參加會議。

　　一位官員稱IPO打假分為兩個階段，一是主動自查，二是證監(jiān)會現(xiàn)場檢查。從現(xiàn)在起到3月31日之前為IPO在審企業(yè)自查期，這段期間，已經(jīng)向證監(jiān)會遞交申報材料的企業(yè)需要對其2012年的業(yè)績進(jìn)行自查，并向證監(jiān)會提交自查報告。不能及時提交自查報告的，要中止申請；不能及時提交自查報告且無法中止申請的，要終止申請；2012年業(yè)績下滑的，保薦機(jī)構(gòu)要撤回發(fā)行申請。

　　4月份證監(jiān)會將抽調(diào)人員組成專項檢查組去各地檢查IPO在審企業(yè)財務(wù)情況，值得注意的是，抽調(diào)人員不僅將來自發(fā)行部、創(chuàng)業(yè)板部、法律部、會計部，還來自具有證券執(zhí)法權(quán)力的稽查總隊?！罢l敢死扛著造假糊弄監(jiān)管者，就立案稽查。”一位官員說。去年年底證監(jiān)會已經(jīng)懲罰了一些保薦機(jī)構(gòu)，因其知情不報，明明知道所保薦的企業(yè)業(yè)績下滑，仍瞞報，結(jié)果企業(yè)以高價發(fā)行掛牌上市后即宣布業(yè)績下滑變臉。

　　“估計自查期間能有兩三百家企業(yè)業(yè)績下滑而主動撤回申請。有少數(shù)企業(yè)死扛著不撤回申請，4月份證監(jiān)會去檢查，再篩一批。先打假，后開閘，可能到五、六月份以后，就差不多了?！弊C監(jiān)會有關(guān)官員表示。

　　在2012年11月的寧波會議上，針對800家在審企業(yè)的存量消化問題，有券商表示應(yīng)賦予券商單方面撤回申請材料的權(quán)力。一些保薦機(jī)構(gòu)提出了將一部分企業(yè)分流到新三板掛牌的建議，即一部分正在發(fā)審流程中的企業(yè)可以先行被保薦至新三板掛牌交易，待市場時機(jī)成熟后轉(zhuǎn)至A股上市。

　　一位擬上市公司副總經(jīng)理說：“新三板交投清淡，很難融資，這是現(xiàn)實(shí)。但是如果給出一定的政策優(yōu)惠，我們還是愿意先去新三板掛牌。比如在新三板掛牌一年后，不用經(jīng)過預(yù)審環(huán)節(jié)，就可以上初審會、發(fā)審會。這樣的優(yōu)惠，是會吸引我們?nèi)バ氯鍜炫频??！?/p>

　　談到發(fā)行體制市場化改革的問題，多家券商提出不應(yīng)該限制發(fā)行價格，同時期待盡快推出自主配售、加快審批速度、信息披露差異化和彈性化、放寬預(yù)路演時間、推出配股權(quán)證、進(jìn)一步放開保代簽字權(quán)等市場化舉措。

　　本刊記者陸媛對此文亦有貢獻(xiàn)