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????二次加息塵埃落定，打開了新一輪央票發(fā)行利率的上調(diào)窗口。周二(28日)1年期央票發(fā)行利率一次性上漲了約17個基點至2.51%。分析人士稱，面對仍然嚴重的利率倒掛問題，未來央票要徹底理順定價關(guān)系，恢復(fù)正常發(fā)行絕非短期可行。與此同時，考慮到短期資金緊張，公開市場有望繼續(xù)順水推舟實施凈投放。

????遲來的調(diào)整

????周二，央行于公開市場操作中發(fā)行了10億元1年期央行票據(jù)，發(fā)行利率一次性上漲16.78bp，達到2.5115%。此前，一級市場1年期央票利率已在2.34%水平維持了7周之久。

????此番央票利率調(diào)整幾乎與兩個月前的情景如出一轍。10月20日，央行首次對基準利率“動刀”。隨后公開市場發(fā)行利率相繼上調(diào)，1年期央票利率由之前的2.0929%一次性調(diào)整至2.2913%，上漲近20BP。

????參照10月份的經(jīng)驗，在基準利率二度上調(diào)之后，央票利率追隨上行本屬情理之中。不過，與10月份的滯后反應(yīng)相比，這一次一向被視為加息領(lǐng)先指標的央票利率不僅滯后而且失真。

????不難發(fā)現(xiàn)，在今年10月加息之前，1年期央票市場利率與發(fā)行利率趨同。無論是從引導(dǎo)市場加息預(yù)期，還是從調(diào)節(jié)央票供求的角度出發(fā)，央票發(fā)行利率都不存在上調(diào)的必要。面對意外加息，“領(lǐng)先指標”偶然“失手”也無可厚非。然而，在12月加息之前情況已今非昔比。

????事實上，隨著通脹壓力不斷攀高，從11月份開始央票收益率出現(xiàn)了持續(xù)的上行，到加息前一日(12月24日)1年期央票二級市場利率已達到3.5209%，高出當(dāng)時1年期定存利率102BP，反映了未來4次加息的預(yù)期。然而在此期間，1年期央票發(fā)行利率在11月9日上調(diào)5.24BP后便陷入沉寂，此后連續(xù)6周保持穩(wěn)定。不僅沒有體現(xiàn)市場對央票重定價的愿望，反而加劇了市場加息預(yù)期的紊亂。

????二次加息塵埃落定后，本周央票發(fā)行利率終于迎來了遲來的上調(diào)。分析人士稱，提高央票發(fā)行利率后，有助于促進公開市場操作恢復(fù)正常化。不過，面對仍然嚴重的利率倒掛狀況，未來央票要徹底理順定價關(guān)系，恢復(fù)正常發(fā)行絕非短期可行。

????公開市場將繼續(xù)“放水”

????值得注意的是，此番央票利率調(diào)整雖然在方式與時點上與10月份頗為相似，但是在上調(diào)幅度上顯得較為保守，低于研究機構(gòu)的普遍預(yù)期。周二，1年期央票發(fā)行利率上行幅度低于10月26日的19.84BP約3BP，這一點顯然與當(dāng)前央票利率的倒掛程度不相符合。而此前市場普遍預(yù)計，周二1年央票利率有望上行至2.6%-2.7%水平，甚至可能一次性調(diào)至1年定存利率2.75%一線。據(jù)此有觀點認為，央票發(fā)行利率相對溫和的上調(diào)，主要是出于維穩(wěn)市場利率的考慮。

????臨近年底，由于當(dāng)局連番上調(diào)準備金率收緊銀根，加上商業(yè)銀行為應(yīng)對指標考核及跨節(jié)資金需求紛紛提高備付水平，導(dǎo)致市場資金面異常緊張。目前銀行間隔夜回購利率已超過4.5%，7天回購利率超過5.5%?？紤]到基準利率上調(diào)的疊加影響，預(yù)計短期內(nèi)資金緊張形勢難以明顯改善。此時如果大幅上調(diào)央票利率可能加劇資金利率上行的壓力，有悖于公開市場操作“保持貨幣市場利率基本穩(wěn)定”的初衷。

????從緩解資金緊張狀況的角度出發(fā)，市場人士預(yù)計春節(jié)前公開市場可能延續(xù)溫和操作。數(shù)據(jù)顯示，本周央票及正回購到期資金量僅為370億元，進入2011年后1月份有4680億元資金到期。以往在春節(jié)前，央行都有通過公開市場注水的慣例，2011年可能也不例外。1月份到期資金將有助于彌補銀行系統(tǒng)春節(jié)前集中備付需求，并緩解目前市場過緊資金狀況。